2026年7月中國出口同比大漲24%，創下年內新高，但同一時間，核心CPI卻跌破1%，創近一年新低。（AI製作）
【看中國2026年8月10日訊】（看中國記者金言綜合報導）7月中國出口同比大漲24%，創下年內新高，但同一時間，核心CPI卻跌破1%，創近一年新低。出口與內需的這一反差，正讓越來越多分析人士警覺：中國經濟是否正在陷入"外強中乾"的假象？摩根士丹利（大摩）最新一期宏觀策略電話會議與臺灣經濟學者吳嘉隆近期評論，從數據與制度兩個截然不同的切入點，得出了一致的結論：短期財政刺激或許能緩解陣痛，卻觸不到問題的根源。
吳嘉隆：三駕馬車全面熄火
吳嘉隆將中國經濟的困境歸結為消費、投資、出口這「三頭馬車」的同步失速。出口方面，他指出中國正從依賴美國市場的「世界工廠」角色中脫落；投資方面，鋼鐵、石化、新能源汽車產能全面過剩，房地產投資早已見頂，就連高速公路、高鐵、機場等基礎設施投資也普遍陷入虧損，「連京滬高鐵據說都沒賺錢」。
更核心的問題在於財政。吳嘉隆透露，目前全國僅剩浙江、江蘇、上海三省市財政能維持盈餘，「中央財政持續吃緊，過去幾年一直在‘想辦法從哪邊收割韭菜’」。他將這一切歸因於中國經濟從未真正經歷過完整的景氣循環——不同於美國、日本、臺灣都曾經歷擴張與衰退的反覆淬煉，中國自1992年改革開放以來一路只有增長，如今官方數據仍要硬湊出4.5%的體面數字，而實際早已進入衰退。
吳嘉隆特別強調，落後經濟體追趕發達經濟體，必須完成從「公共資本」向「私人資本」的轉型——政府主導的基建投資只是第一階段，第二階段必須依靠民營企業承擔風險、推動創新。然而中國的財經決策層始終未能完成這一躍遷，甚至對民間投資抱持敵視態度，這與臺灣以獎勵民間投資拉動經濟增長形成鮮明對比。
在權力與財富分配的問題上，吳嘉隆援引學者許成鋼的觀點指出，專制體制下掌握權力的階層攫取了全球化的絕大部分紅利，財富難以轉化為國內消費，最終大量洗往海外，造成中國長期存在的內需不足；內需不足又倒逼對外傾銷，進而招致關稅與反傾銷制裁，形成惡性循環。他甚至預言，中國經濟可能面臨的不是日本式的「失落三十年」，而是「失落五十年」——因為除了經濟週期問題，中國還缺乏日本所擁有的私有產權保護與政府托底能力。
大摩視角：出口韌性強勁，內需遲遲未能接棒
根據大摩團隊的最新研判，發現華爾街的短期數據恰好印證了吳嘉隆的長期判斷。經濟學家蔡志鵬援引最新數據指出，7月中國出口同比增速高達24%，高於二季度20%的平均水平，且增長動能已從AI硬體擴散至通用設備及對東盟出口，大摩已將全年出口增速預測上調至20%。
然而，出口的強勁並未有效傳導至國內經濟。7月CPI、PPI雙雙低於市場預期，核心CPI同比降至0.9%，為2025年9月以來首次跌破1%；剔除擾動因素後，5至7月核心CPI折年環比平均僅0.3%，反映內需持續偏弱，下游企業定價能力疲弱。蔡志鵬判斷，三季度PPI同比降幅約3%出頭，四季度收窄至2%左右。
財政緊張與稅收監管強化的悖論
大摩團隊還著重探討，一方面政治局會議要求加快財政支出落地以支持經濟，另一方面稅收監管卻呈現趨嚴態勢，包括對企業歷史欠稅的追繳、對居民及企業海外投資收益的稅收穿透等。
團隊將根源歸結為財力吃緊：廣義政府收入佔GDP比重已從2018、2019年的20%以上降至當前約15%，降幅達五至六個百分點，其中約三分之二可歸因於土地出讓金收入的持續萎縮——這與吳嘉隆所述"土地財政"模式走到盡頭的判斷如出一轍。在經濟仍面臨通縮循環風險的背景下，若地方政府為填補缺口而順週期收緊稅收征管，可能進一步壓制企業利潤與居民消費，形成負反饋循環。
大摩建議，破局關鍵在於中央財政更大力度實施逆週期擴張，包括將補貼資源從耐用消費品以舊換新轉向餐飲、旅遊等服務性消費，以及通過降低出口退稅、騰挪資金用於階段性減免社保繳費負擔等方式。團隊判斷，8月將是政策觀察窗口期，若內需持續未見起色，9、10月出臺增量政策的必要性將上升。
AI投資下半場：從"卷價格"到"拼智力"
針對近一個半月存儲晶元板塊的劇烈調整，大摩亞洲科技團隊早在7月初就發布《潮水已退》報告預警風險。
分析師劉端表示，最劇烈的估值修正大概率已經結束，當前估值重新具備戰術性買點吸引力，後續驅動因素將從漲價邏輯轉向長期協議（LTA）與資本回報。
團隊判斷，全球大模型競爭格局未來更可能走向"閉源與開源並行"的緩和態勢，中國開源模型近期上調API定價，被視為行業告別內卷、轉向"智力戰"的積極信號。某種程度上這也回應了吳嘉隆關於中國創新能力被體制壓抑的擔憂：在市場化定價機制逐步建立的領域，中國企業展現出的競爭力仍不容小覷。
房地產：拐點未現，謹慎態度不變
地產首席史蒂文發布的最新報告將2026年全年新開工面積、房地產開發投資、新房銷售面積增速預測分別下調至同比下降20%、17%和10%，較2021年高點的累計跌幅分別達到76%、53%和56%。團隊預計全年二手房價將同比下跌5%至6%，較上半年跌幅進一步擴大，這也印證了吳嘉隆"房地產危機"作為中國經濟三大危機之首的判斷。
港股動能可持續至三季度，地緣政治現積極信號
首席策略師勞拉重申「全面轉向港股」的配置建議，認為港股在7月至9月的動能仍可延續。她特別提及，美國針對香港的第19396號行政命令已於7月中旬「靜悄悄過期」且未獲續簽，被解讀為中美關係趨於緩和的積極信號，疊加國家主席預計9月對美國進行國事訪問的安排，全球投資者有望更多聚焦基本面而非地緣政治噪音。
核心問題
大摩的短週期研判與吳嘉隆的長期結構性觀察，最終指向同一個核心問題。
吳嘉隆認為，中國並不缺乏人才與技術潛力，真正稀缺的是保護私有產權、鼓勵個體自由探索的制度與文化環境。大摩團隊則從數據端印證了這一判斷——出口與AI硬體產業鏈的相對強勢，掩蓋不了內需持續低迷、地方財政捉襟見肘、房地產深度調整尚未見底的結構性壓力。
無論是華爾街建議的「逆週期財政擴張」，還是吳嘉隆強調的「制度頂層設計」，最終都指向同一個懸而未決的問題：中國經濟能否真正從依賴投資與出口的增長模式，轉向由內需驅動、創新引領的可持續路徑。這個問題的答案，將決定這場調整最終以"溫和著陸"還是"長期失速"收場。
